渤海证券 李滨

    日前，证监会发布了《关于首次公开发行股票试行询价制度若干问题的通知》(征求意见稿)，这是证券发行市场化改革的重要一步，《通知》的发布和执行将会在今后一段时期内对券商的行业结构和业务结构产生重要的影响。

    投行业务迈入风险竞争行列

    《通知》将会打破既有的发行市场博弈格局，使机构投资者、上市公司、承销商等市场主体的风险收益、权利义务更加匹配。单就上市企业与承销商来说，二者将实行双向选择。新的发行制度下，一方面由于券商的研究能力、品牌、渠道等直接影响到上市企业IPO定价和融资规模，优质的上市企业在选择承销商的时候会更加慎重；另一方面，由于询价对象是理性的机构投资者，目标企业选择不慎不但影响券商品牌和声誉，还会加大包销风险，所以券商在选择承销对象时也会格外小心。这样，计划发行体制下承销商卖方市场的格局将逐步被上市企业与承销商的双向选择所取代。
    新股发行方式的变革还将使证券公司经纪、自营、资管、投银四大传统赢利渠道中风险最小的投资银行业务迈入风险竞争的行列。四大传统业务盈利模式的改变将会推动证券公司从“坐商”全面过渡到“行商”。IPO询价制度首先考验的是对上市企业估值定价能力，其次考验新股发行销售能力。市场对券商能力考验的结果必然是证券公司的分化，行业整合的加速。

    比拼综合实力

    投资银行业绩将取决于券商综合实力。在原有行政主导的发行制度下，券商投行的竞争更多是人脉网络和公关能力的竞争，而在IPO询价制度下投行业务的竞争将是在整合券商的品牌实力、研究实力、公关能力、资金实力，网络实力基础上券商综合实力的竞争，这种综合实力的竞争将逐步使券商进入强者恒强，优胜劣汰的循环并引发券商的业务结构和资源配置的变革。

     短期内，IPO询价制度的实施会导致一些券商承销业务萎缩，加速券商投行业务分化，从长期看，这一制度将会促使承销商逐步走向专业化：一些券商会由于对某些行业有深刻研究或积累了相关行业的承销经验而在该行业承销项目上占有优势，进而成为该行业的专业承销商。承销市场将在承销商的信誉和经验以及上市企业的规模和行业类别两个层面上进行细分。

    研究资源将得到重新配置。从某种意义上讲，IPO询价制度下的新股定价实质是买方研究和卖方研究博弈的结果。这一制度开辟了证券研究的新领域，并对行业公司等基本面研究和未来市场行情和市场气氛的判断提出了更高的要求，很多券商研究机构也将从装点门面的务虚阶段走向对业务提供真正支持的务实阶段。长期以来，我国券商研究所形成了大而全、小而全的运营模式，大部分券商研究差异化程度低，业内品牌影响力差，对公司支持力度有限。在行情持续低迷的背景下，IPO询价制度将会推动行业研究力量的重新配置：一些有研究实力和品牌的研究机构将会在原有的基础上提供新股定价、新股分析等方面的服务，成为发行市场的买方风向标，进而影响发行询价的投标价格；而大部分券商的研究力量将会在成本压力和内部需求的推动下，更多的配置于投银、投资等各个业务部门，成为卖方研究的提供者和买方决策支持者。

    IPO询价制度下的价格是在累计询价的基础上，保荐机构平衡承销收益和包销风险之后与发行人协商的结果。高的IPO定价一方面会提高融资额度，增加券商手续费收入，另一方面也将增加余额包销风险。因此，在寻求承销收益与包销风险的决策平衡中，券商的投银部门与投资部门之间的互动性与联系度必然会明显增强，投资银行业务与投资业务相互独立的状态将因此得到改变。

    总之，新股发行询价制度将进一步推进券商行业的市场化进程，有利于改善行业结构、优化行业资源配置、提高行业服务水平，券商内部各项业务、各种资源相互割裂的现象也会得到一定程度的改观。同时我们应当认识到， IPO询价制度仅仅是行业市场化改革的一环，行业的长期稳定发展尚需要配套制度改革，比如增加审核制度的透明度、放开承销费率、拓宽券商融资渠道等等。（中证网）