实习记者 陈劲  深圳报道

    “这几天我们是大会小会不断，一边忙着项目的事情，一边讨论IPO询价的问题。”记者见到资深投行人士邹先生时已是华灯初上，但他一脸的疲态丝毫掩饰不住心中的兴奋：投行的被动局面行将改变。据了解，近期忙得不可开交的投行人士不仅仅邹先生一人，各家投行都在积极准备根据IPO询价新政策调整自己的业务构架和战略思维。

    定价能力首当其冲

    我国现行的IPO机制从某种意义上说是一个发育不完全的怪胎。由于国内投行长期处在一个市场化程度不高的业务环境中，投行应有的技能、思维、程序和管理都没有得到应有的锻炼和发展，有些甚至仍处在初级阶段。面对专业水平更高的外资投行的叫板，国内投行难免手足无措。

    我们首先要考虑的是定价能力的提升，邹先生表示，从国外先进投行的经验来看，定价水平是投行业务能力的标竿，投行的大部分努力都是围绕定价这个核心进行的，成果也最终体现在定价之上。在我们现行的IPO定价模式下，20倍的市盈率这个天花板已经在事实上将价格定出，投行所能做的无非是将各项材料按既定的格式堆砌起来，无需考虑市场行情的变化、发行人所处行业的特征及其发展前景，也无需考虑如何采用先进的定价模型，定价报告往往流于形式，丧失了应有的价值发现功能。投行难有自由发挥的空间，在这方面的投入也就难以提升到一定的高度。市场化的大门打开后，投行面临的环境将发生巨大的变化，投行也应适时而变，其中最显著和直观的变化可能就是股票的定价报告了。

    IPO定价市场化以后，股票定价不再简单地依赖于净资产等几个财务指标，而要求与市场接轨，遵循供求关系的市场规律，要综合考虑市场行情的变化、发行人的成长性、发行时机的选择等因素，还要针对询价的不同市场反映作出相应的应急预案，当出现定价区间不被市场认可情况时，可以迅速采取果断措施，做到临危不乱。因此，定价报告不仅要有更为专业的定价数学模型，而且要真正从市场的角度对这个定价的可行性、时效性、合理性进行分析，结合发行人所处行业的发展特征，考虑各阶层投资者对证券市场的心态，综合各种可能对价格产生影响的因素得出合适的价格。而在以前，这个程序往往是反过来的。

    同时，在定价中，还要考虑应该如何防止参与询价机构投资者的价格操纵。在询价时，参与询价的机构有可能出于自身利益的考虑结成“地下同盟”，互相串联，操纵发行价格。另外，参与询价的机构也会有这样的博弈：券商与关系较为密切的机构对价格实施操纵，故意提高价格去拉拢发行人，以便争取项目，自己只是作为陪衬，而且还要面临一定的风险，因为根据规定，参与询价的机构配售的股票有三个月的锁定期。一些基金经理向记者表达了这样的担忧。

    发行时机考验投行水准

    股票的价格定得再合理，如果没有确切的发行时机与之配合，也不能说是一次成功的投行项目运作，某保荐人表示。她说，新股上市后的表现是检验该项目成功与否最直接、最有效的方法，从国外的经验看，一般首日涨幅在15％-20％之间较为理想。如果上市后股票走势不理想，甚至跌破发行价，那么就说明价格定高了，投资者认为在现有的市场环境下，该发行人并不具备很高的投资价值；如果上市后股票涨势迅猛，那么发行人又会有微辞，市场反应这么好，发行价原来可以定的高一些，他的融资额也可以高一些。

    如何以定价为基础，找到一个合适的发行时机是考验一个投行实力的另一条准绳，资深投行人士指出。在这方面，我们的现状与定价能力被弱化一样，面临敏感度接近丧失的尴尬局面。在现行的IPO机制下，投行无需花太多的心思去考虑发行时机的问题，项目过会以后，大致的上市日期就既定下来了，不能作出较大幅度的调整。这样，投行就显得颇为被动，一些质地不错的项目因为市场行情低迷、投资者恐慌心理占主导而导致主承销商大比例包销的情况屡见不鲜。日前上市的久联发展和双鹭药业的包销比例就高达6.12％和16.55％，市场分析人士指出，在久联股份与双鹭药业的申购和认购缴款，都在苏泊尔8月18日、美欣达8月26日上市当天即破发行价之后，从某种意义上讲，苏泊尔、美欣达的赔钱效应引起的市场恐慌，让久联股份和双鹭药业受到牵连。在香港等发达地区，虽然新股上市即跌破发行价的情况也是频频发生，但这正是市场对发行价格的选择，或者说是投行对发行时机选择不当造成的。

    另外，在确定发行时机的过程中，路演起到非常重要的作用。现在市场上对路演有一个很错误的观念，就是将其定义为只是在网上做做样子以满足监管的需要，并没有真正的现实意义。但事实上，路演更多的内涵是一对一的推介，是真正意义上的销售，而且路演往往将推介和询价合二为一了，形成信息互动的局面，而这些信息反馈将对发行时机的确定起到关键性的作用。邹先生介绍说，在IPO询价机制下，投行将针对特定的机构投资者制定特定的路演方案，主要以网络为媒介的路演方式将退居次要地位，像电器那样的社区性路演更将退出历史舞台。当然，针对散户投资者的宣传单张仍旧会通过营业部、专递广告等形式向普通投资者传递信息。（中证网）