北京时间7月3日晚上，欧洲央行如市场所料那样，宣布加息25个基点至4.25％这一7年以来最高点，以应对当前4％的高通胀率。按理说，欧元会随着加息政策的实施而出现增值的市场行情，可是，当天没等欧洲央行行长特里谢解释完欧洲央行加息的原因，欧元市场上反而出现了看似“异常”的大跌局面。这究竟是为什么？是人们担心加息会把欧洲经济带入低谷？还是这次加息分量不够，无法遏止现在席卷全球的成本驱动型的通胀走势？ 

　　跟美国相比，欧洲的一些经济指标要好些，而且，德国和法国政府都在不同场合表态自己国家能够具备应付更高通胀的能力。那么，上周三晚上的这波行情，为什么会让投资者去“青睐”同样面临通胀压力而迟迟还没有对之采取加息措施的美元资产？ 

　　去年爆发的美国次贷风波，彻底改变了国际金融市场的投资环境，在经济全球化和金融全球化的环境中，它很容易将所造成的资产价格剧烈波动扩展到生产要素市场的价格波动，从而间接影响每一个开放经济的国家。正是因为由此带来的美元疲软的加剧，股票市场的激烈波动，刺激了大量投机资本进入了规模有限的工业要素市场，于是，石油价格不断高企，工业原材料价格日益飞涨，这种突变不仅影响了这两年欧洲好不容易赢来的健康的基本面，而且也严重影响了欧洲投资者和消费群体还不够稳定的心理。 

　　例如，德国6月IFO商业信心指数下跌至101.3，为2005年以来最低；德国Gfk 7月消费者信心指数下降至3.9，也是两年多来最低水平。这对正在东扩的欧洲区域而言———本来已经存在发展水平差异悬殊的问题，最近好不容易凝成一股合力，成员国之间也开始慢慢齐心协力，共同追求双赢发展———未来必将接受越来越严峻的考验。至少今后增长的减速、就业的压力、贫富差距的恶化等问题，在成本输入型通胀的环境下将变得越来越严重，从而会直接威胁到欧洲央行实行的只盯住通货膨胀的单一货币政策的有效性。 

　　特里谢这次之所以强调加息不会像美联储以前的做法那样，成为一个长期的趋势，也是考虑到除了稳定通胀以外，还得在目前这个非常时期，关注经济是否出现下滑的问题。从这个意义上讲，滞胀的风险不仅给欧洲央行带来政策操作上的麻烦，更加给市场增添了对欧洲经济的不确定性。所以，这次宣布欧元加息，非但没有使它增值，反而因为加息所造成的负担越来越大而使它成为遏制通胀的利器的可能性越来越小，于是，市场很自然就抛弃了这个短期内收益上没有“将来性”的资产，而急不可待地去选择流动性好的美元资产，它甚至可能在近期因为美联储的加息行为而无风险地获得由此产生的高收益的财富效应。 

　　另一方面，在通胀攀升的压力面前，如果欧洲央行货币政策态度不强硬，继续延迟升息的话，就可能会出现欧洲央行所担心的“更坏的结果”，即欧元区通胀预期失控，进而引发新一轮“加薪潮”（这是欧洲区域的一个不可忽视的特征），第二轮这样放大的通胀效应又继续推高通胀，可能导致欧元区经济更受伤害。 一旦现在为止推进的欧元区经济复苏进程受阻，那么，欧盟政治一体化的进程必将遭受更大挫折。 

　　孙立坚、彭述涛（复旦大学经济学院）